美國例托結算中心的代幣證券為何是「半步創新」

DTCC 圖片. 來源=DTCC/ X

1. DTCC 代幣化服務推出
10月28日，美國例托結算中心(DTCC)推出了代幣化服務。至今為止，DTCC僅僅是準備代幣化的消息，而如今這一切終於成為現實。
DTCC的代幣化服務能夠推出的背景與去年12月美國證券交易委員會(SEC)向DTCC發出的不採取行動意見書(No-Action Letter)有關。SEC表示，若DTCC遵守以下條件，將不對其限制性證券代幣化服務進行制裁。

**代幣化證券限制：**僅允許對Russell 1000指數成分股、美國國債及主要指數追蹤的ETF進行代幣化

**不賦予擔保/結算價值：**雖然可以將代幣化的證券作為擔保使用，但DTCC自身的現有體系不承認該代幣的價值

**持有/轉移條件：**僅允許在DTC註冊的錢包之間轉移代幣化證券

**DTCC權限：**因代幣遺失、盜竊或錯誤轉移等原因，DTCC擁有強制回收或轉移代幣的權利

**期限：**自初始服務實際推出之日起適用三年

美國證券市場的核心企業DTCC實際推出證券代幣化服務，對區塊鏈產業來說是非常振奮人心的消息。然而，根據SEC的不採取行動意見書的內容，代幣化是否能夠相較於現有金融體系提供真正的價值，仍然令人懷疑。

2. 什麼會改變？
DTCC的代幣化服務DTS的運作過程如下：

• 參與機構將數位錢包註冊到DTS。
• 參與機構對其在現有DTC帳戶中持有的證券申請代幣轉換。
• DTC執行必要的驗證和控制程序。
• 該證券的權利從參與機構帳戶轉移到DTC數位整合帳戶。
• 對應於轉移的證券權利的代幣被發行，並傳送到參與機構的數位錢包。
• 簡單來說，金融機構可以將其持有的證券權利以代幣的形式發行到鏈上。

DTS的證券代幣化目的並不是在股票市場上積極交易，而是專注於金融機構之間的擔保轉移，並期待以下改進：

**運營時間：**DTS的代幣轉換申請僅在工作日的凌晨2點至下午6點可用，但已轉換的證券代幣可以24/7進行轉移/交易。這相比於現有DTC系統僅在工作日進行擔保轉移/交易的情況，已經是很大的進步。

**所需時間：**利用證券代幣進行的擔保轉移幾乎可以在區塊鏈上實時進行。

**智能合約：**代幣化的證券可以通過區塊鏈上的智能合約自動化合規性、分發等。

3. 什麼不會改變？
仍有許多不會改變的方面。

**證券的權利：**通過DTS代幣化的證券擁有與現有證券相同的所有權、經濟權利和投資者保護

**基礎證券保管：**如同以往，DTC將保管/管理基礎證券

**證券登記名義：**如同以往，維持DTC的名義代理人Cede & Co.

**官方記錄管理主體：**現有DTC系統負責官方記錄管理

**證券識別號碼：**保持相同的CUSIP

**金融市場結構：**維持DTC、證券公司、發行公司、託管機構、實質所有者等現有系統內的關係

**股息/利息支付方式：**通過現有金融系統以法定貨幣處理，而非鏈上穩定幣

**合規遵循：**維持現有的KYC、AML等合規性

現有證券與CUSIP及權利保持一致，顯然是一個正面的因素，因為這樣不會發生流動性碎片化。然而，官方記錄管理仍然使用現有的DTC系統，並且現有金融市場的結構保持不變，這也暗示在效率和擴展性方面並沒有大的改善。

有趣的是，即使DTS使用區塊鏈，也不意味著DvP會自動完成。區塊鏈的最大優勢之一是通過共識和智能合約能夠在買方和賣方之間同時原子性地處理證券/資金的轉移。

因此，自然可以預期DTS將支持DvP，但事實並非如此。

如SEC的不採取行動意見書所述，DTS設計為FOV(Free of Value)方式的服務。也就是說，證券轉移本身並不結合資金支付。DTS僅進行代幣化，並不管理證券轉移的現金結算義務及最終結算功能。因此，參與機構若要進行DvP交易，必須通過穩定幣、數位現金等其他系統來完成DvP交易。

4. 未來的啟示
作為現有證券市場的核心參與者，DTCC進入代幣化產業的意義非常重大。擺脫數十年來使用的落後傳統系統，導入下一代金融系統區塊鏈，這一事實本身就讓人期待區塊鏈在金融系統中的角色。

然而，從此次推出的DTS的細節來看，實際上改變的並不多。僅在現有證券體系的基礎上，在有限的條件下進行代幣化，至今仍然停留在沒有運營時間限制的高效擔保轉移層面。

這與最近在鏈上生態系統中備受矚目的其他證券代幣化項目相比，似乎缺乏大的效用。發行者贊助的方式完全顛覆了現有DTCC體系，實現了非常高效的代幣化方式，而鏈接證券的方式雖然無法遵循美國證券法向投資者提供，但卻為其他投資者提供了非常高的可接觸性和利用性。

令人振奮的是，DTS的計劃並不止於此。根據DTS所公布的路線圖，未來將有1) 除Besu、Canton外的Stellar、Arc等額外網絡支持，2) 提供的證券種類擴大，3) 機構用安全性加強，4) 擴大企業行為處理功能，5) 整合現有DTC賬簿與鏈上證券持有記錄，6) 擴大結算功能等多項改進。

DTCC的DTS推出僅僅是個開始。金融市場的巨頭剛剛小心翼翼地在新的大陸上邁出了第一步。當前的變化可能有限，但如果這小小的步伐積累起來，或許有一天代幣化證券將成為金融市場的主流。